中國樓市泡沫高企已經多年，弊病多多。近來房地產大鱷接連爆雷，醜聞連連。恒大許家印此度被抓，牆倒眾人推，昭示樓市高泡沫發展模式已行至末路，官方及銀行諸君方得清醒一下：對於地方政府而言，必須轉變「土地財政」慣性發展思路，淡化房地產行業「經濟支柱」定位。對於銀行而言，不能「嫌貧愛富」，為了攫取高利潤與高槓桿房企綁上同一輛危險戰車。

今年9月底，中國恒大在港交所公告，公司董事會主席許家印因涉嫌違法犯罪，已被依法採取強制措施。從前段時間恒大高管被立案調查，到如今許家印被採取強制措施，均昭示恒大乃至中國樓市正面臨「危機警訊」。

昔日首富已成「階下囚」

許家印身上有諸多光環，全國政協委員、改革開放四十年百名傑出民營企業家、大慈善家……

就是這樣一位風雲人物、「中國地產梟雄」，卻是一位「賭性」極強的人，在觀察者看來，其激進、冒險、自負。從一名普通工人下海經商，到成為中國內地首富，許家印僅用了17年時間。

2009年，恒大在港交所上市，當天收盤市值高達705億港元。許家印以480億港元身家首次成為內地首富。2017年，許家印以2900億元的財富再次成為中國首富，是歷年來財富總額最高的一位。

然而，昔日首富成為今日「首負」，亦僅用了6年時間。

恒大何以至此？

在過去相當長的一段時間內，中國房企發展由高周轉、高毛利、高槓桿三駕馬車驅動，開發商利用槓桿資金拿地、開工、銷售，獲得回款，再加大槓桿投入新項目，恒大集團正是激進發展的典型代表。

自2016年起，中國房地產政策明顯轉向，先後祭出房住不炒、去槓桿、降風險等大招，由於資金端大幅收緊，2021年下半年起，一大批奉行高槓桿發展模式的房地產企業接連出險爆雷，中國恒大首當其衝。

2021年以來，伴隨商票兌付逾期大幅出現，中國恒大系統性資金危機逐漸暴露。當年5月底，受困於資金困境，該公司旗下多個項目正式停工。2021年9月，恒大財富部分到期理財產品逾期無法兌付，中國恒大債務危機波及更大社會面。

財報顯示，截至2022年底，中國恒大負債總額2.44萬億元，剔除合約負債7210.2億元後為1.72萬億元，較2021年剔除合約負債後的負債規模1.61萬億元，同比增加1105.9億元。

房地產反腐大幕開啟

自世紀之交實施住房制度改革以來，中國房地產業迅猛發展，成為國民經濟的重要支柱產業。然而，隨着住房從居住用途變為投資品甚至投機品，節節上漲的房價逐漸成為突出的經濟社會問題。各地雖運用土地、金融、財稅等手段實施多輪樓市調控，然而，總體效果難稱理想。

有觀點指出，近十年間，房地產行業過快、過熱和過分槓桿化等「畸形」發展，漸漸成為中國宏觀經濟發展中的「灰犀牛」。高房價所引發的價值觀偏離、貪腐問題嚴重和家庭矛盾頻發等尖銳社會問題，更是國家未來穩定發展的嚴重隱患，處理不慎容易逐漸演變成「黑天鵝事件」。

早在2023年7月，中央政治局會議首次提出「中國房地產市場供求關係發生重大變化」的論斷，顯示在房地產市場面臨「四面楚歌」境地下，在國民經濟中居於重要地位和在居民家庭資產配置中的核心地位的房地產行業，必須健康可持續發展，惟其如此，才能為中國在中美戰略競爭、宏觀經濟下行和地方債務問題凸顯的國內外嚴峻形勢下，贏得主動。

但事實上，在中央與各方的樓市博弈中，欲贏主動並不輕鬆。

從2020年底至2021年上半年，中國部分城市房地產市場升溫，中央明令各地出臺的調控政策，從打擊投機炒房，到金融和信貸政策，再到土地出讓規則的變化，調控不斷縱深，彰顯中央對樓市態度。這段時間華夏幸福爆雷事件本應引起行業警覺，但眾多房企並未聽令中央信號，放下繼續擴張步伐。

與此同時，中央層面和各級地方政府和商業銀行之間的博弈亦在進行中。

房地產行業迅猛發展不僅為地方財政貢獻大量稅收，同時亦讓地方政府找到「土地財政」這一法寶，基礎設施建設推動城鎮化發展這一舉國路線更是將「土地財政」推向新高度。

如今，地方政府過度舉債帶來的債務危機已凸顯，而土地出讓金以及房地產行業衍生稅收成為地方政府為數不多的「救命稻草」，地方政府自然不會輕易放棄土地財政路線。

無獨有偶，根據央行數據，中國個人住房貸款餘額近達39萬億元，眾多商業銀行亦不會輕易放棄房貸這個「香餑餑」。

中央在與各方的博弈中，許家印被抓事件可能成為其中一個拐點。

公眾對恒大集團及其體系內上市公司及高管群體面臨強烈質疑，質疑其是否存在誠信喪失、管理混亂、風控失能、財務造假等問題，而這些質疑，其實正是公眾對房地產行業發展模式不滿的縮影。

分析人士指，許家印被採取強制措施，恐怕僅是一個開始，後續可能會有一系列大動作。繼轟轟烈烈的官場反腐、軍隊反腐、能源交通反腐、金融反腐、醫藥反腐之後，樓市反腐亦有望拉開大幕。

樓市震盪  雷聲隆隆

事實上，近兩年來，中國房地產行業可謂雷聲隆隆。據統計，自2021年以來，中國國內已有70家房地產企業遭遇債務違約，其中上市房企受到的影響最為嚴重。

2021年下半年起，多家房地產企業陷入債務違約，股票腰斬或被打到地板價，破產或進入破產邊緣。爆雷名單上，不僅有藍光、新力、陽光城、奧園、富力、金科、世茂，還有最重量級的民企地產行業三巨頭：恒大、融創、碧桂園。

業內人士認為，目前，中國房企正經歷一波史無前例的去產能去風險過程，相當一部分房企最終將被淘汰，且這個過程還要持續一段時間，「冬天還很長」。

面對樓市「凜冬」，有報告統計他國情況稱，超40%的房地產危機伴隨系統性銀行危機。房地產危機引發的經濟衰退，要比普通經濟週期中的衰退「大得多」。

此外，房地產危機給經濟帶來的傷害將是永久性的，經濟會留下傷疤。在房地產危機後，政府公共債務佔GDP比重平均上升25個百分點，且不會再回到危機前水平。

該報告指出，危機對GDP等其他變數的影響亦類似。在危機後會持續數年都是低速經濟增長，但此後經濟恢復正常亦不會加速增長，更不會因為基數低而呈現高增速，而將保持比危機前略低的增速。

事實上，中國房地產行業正經歷「史詩級震盪」，2022年銷售總額從18萬億下滑到13.3萬億，土地出讓收入從8.7萬億降到6.7萬億。

數據顯示，今年1月到7月，中國房地產開發投資增速同比下降8.5%，房屋新開工面積同比下降24.5%。而今年二季度，新房銷售面積和銷售額分別出現了6%和1.5%的下降。

房地產業規模大、鏈條長、涉及面廣，不僅對經濟金融影響大，還涉及社會就業和政府收入。因此，當前中國樓市的震盪波絕不容小覷。

政府如何拆彈排雷

作為中國「天字第一號」行業，在房地產巨型產業鏈上，牽引居民消費和財富、地方政府、銀行及數十個相關產業，同時涉及上億就業人口。樓市低迷，已成為內需低迷的結構性因素之一。

縱觀1998年以來地產發展史，本次樓市危機呈現出購房者的信心缺失疊加整個民營房企瀕臨崩陷邊緣的雙重險境，而這樣的「雙險」情況，在歷史上還是首次發生。

當此各項挑戰交織的大背景下，對於政府和房企而言，中國房地產行業必須改變多年來「高負債、高槓桿、高週轉」低品質發展模式，轉型升級實現高品質發展。

首先，應增加土地供應，特別是在大城市和人口流入地區，應加大土地供應的力度，大力支持剛性和改善性住房需求，緩解供需錯配問題，提振民眾信心。

其次，政府應積極制定相關政策和措施，加強對房地產市場監管和調控，避免出現系統性風險。同時，亦需從地方政府債務以及人口政策等方面入手，全面推動房地產行業健康穩定發展。

此外，在產業創新上，還應推進保障性住房建設，從「居者有其屋」到「住有所居」，探索全新的中國式住房模式，彌補歷史欠帳；以法治精神規範租房市場，真正實現租購並舉。

值得注意的事，行政手段有其優長，可謂立竿見影，但其剛性特性亦難避免，容易造成「一刀切」。因此，解決中國樓市歷史痼疾，在政策導向上，應真正實現「商品房歸市場，保障房歸政府」，建構一個健康、可持續的房地產市場，根本之策應加快土地產權制度變革，從體制機制上擴大房地產供給。

近年中國樓市泡沫高企、接連爆雷，與地方政府「土地財政」和銀行貨幣政策「大水漫灌」可謂不無關係，許家印此度被抓，昭示樓市高泡沫發展模式已行至末路。對於地方政府而言，必須轉變「土地財政」慣性發展思路，淡化房地產行業「經濟支柱」定位，對於銀行而言，不能「嫌貧愛富」，為了攫取高利潤與高槓桿房企綁上同一輛危險戰車。

除了對許家印等依法追責外，中國監管層需要通過改革和完善監管體系，防範類似事件的再次發生，應加強對房地產行業監管力度和對房企財務狀況審查力度，防止地方政府、銀行和房企聯手過度負債。

未來一年，將是中國防範金融危機的關鍵一年。唯有多箭齊發，才能妥善處理好各種意外風險，化危機為改革的契機，實現整個樓市風險全面出清和戰略轉型，為中國經濟拆彈排雷。